“有的药企还没有销售额就能获得高估值，有的药企已经有几百亿销售额却估值不高，甚至还有些早期上市的国内传统药企市值不断下跌，这是为什么？”8月29日，在中国健康传媒集团中国医药报社与各大证券公司（资本）携手推出的“对话·医药资本圈”系列直播节目中，安永生命科学和医疗健康行业合伙人宿骅在直播开头便抛出这样一个问题。

　　“医药企业的业绩和市值不是完全划等号的。”宿骅表示，在资本市场中，医药企业的价值来源于资本市场对于其定位的评价，中国传统的医药企业发展策略不得其法，难以获得资本市场较高的估值。企业要把握医药政策机遇和资本市场偏好，找到实现市值腾飞的最优路径。

图为安永生命科学和医疗健康行业合伙人宿骅。

　　关键时期，药企转型需求迫切

　　“近年来，我们看到科创板‘新贵’在上市首日，市值翻了五倍，但同时也看到上市多年的国内传统药企，市值纷纷跳水。”宿骅说，在市值缩水的企业当中，以辅助用药与普药为核心业务的企业首当其冲。在过去两年中，这些企业市值缩水严重，已经逐渐到了生死存亡的关键节点。

　　宿骅对传统医药企业在资本市场面临的现状进行了分析。

　　近日，第三批全国药品集中采购中选结果公布，中选产品平均降价53%，最高降幅在95%以上。宿骅表示，带量采购价格再创新低，无论是否参与带量采购，均再难通过相关品种获利。

　　传统医药企业也希望得到资本市场认可，很多企业都在引进产品，但由于在产品选择等方面存在问题，产品引进收效甚微，引进策略又不得其法，因此很难获资本市场认可。

　　“创新药企能达到现如今这么高的估值，与医药政策是紧密相关的。药审改革与医保目录更新的加速，为创新药创造了更好的上市机遇，给了资本市场遐想的空间。”宿骅表示。

　　2015年8月，药品审评审批制度改革拉开帷幕。在接下来的5年里，国家药监部门实施了一系列措施，药品审批速度加快，新药上市提速，缩小了与国外新药市场的时间差，打出一系列鼓励创新政策的“组合拳”，为药物研发创新营造了良好的发展环境。

　　2018年5月，国家医疗保障局成立，医保政策全面更新，医保目录动态更新，抗癌药、创新药等高价药通过国家谈判进入医保，基本每年开展一次；医保支付体系改革，DRG付费已经进入了全面试点阶段，诊疗格局发生变化。

　　“在政策的推动下，创新药物能够加快上市并在短时间内进入国家医保目录。从时间上看，目前是诞生重磅炸弹产品的重要时期。”宿骅说。

　　在仿制药方面，宿骅认为，受一致性评价和带量采购政策，两三年内市场竞争格局将重塑。

　　“对于‘光脚的’企业，带量采购反而为其带来正面影响。”宿骅解释道，所谓“光脚的”企业，就是以前估值不高的中药注射剂、中成药、原料药企业，现在涉足其他领域，并有产品通过了一致性评价并进入带量采购，其销售额会有较大提升，估值也相应提升。华海药业就是一致性评价、带量采购政策下的赢家之一。这家原本以特色原料药为主的企业，采用“弯道超车”的形式通过仿制药一致性评价，并随着产品在带量采购中标，带来了市值提升。

　　宿骅表示，随着带量采购对市场格局的撬动，那些通过一致性评价、有成本优势的企业，有望在短时间内从零开始占据大量的市场份额。

　　“如今，中国医药市场由于政策的改变，迎来了至关重要的窗口期，传统医药上市公司需要思考转型。”宿骅表示，传统思维几乎不可能带领医药企业实现市值飞跃，企业应该如何思考目前的战略破局。创新药和仿制药都有市场机会，医药企业该怎么梳理管线机会、将规划落实成结果，是最重要的问题。

　　顺势而为，参考资本市场偏好

　　在直播中，宿骅介绍，中国医药企业大概分为4种：所有的管线都是持续创新，带来高估值的突破创新者；主要产品是成本低、质量好的仿制药，拼性价比路线的高效聚焦者；主要产品是消费类产品，主打“中药+消费品”的品牌概念；品类丰富的仿制药企业。

　　“从目前的资产市场的估值来看，创新药公司和有所聚焦的创新仿制相结合的公司，获得了资本市场的青睐。”宿骅表示。

　　近年来，走创新路线和走聚焦“首仿”到逐步创新的两类企业成为最近上市的主流。这两类企业实现高估值的两种方式主要有突破性创新和渐进式创新两种。突破式创新就是专注研发一流的药品作用机理在医疗需求严重不足的领域；渐进式创新是从Me-too和Me-better药品开始建立研发团队能力，开拓创新药的中国市场，再发展到同类第一（FIC）与同类最优（BIC）。

　　对于第一类走创新路线的企业，国外与国内又有所不同。宿骅举例分析，国外的创新企业具有真正的自身创新能力，例如美国Loxo Oncology公司，其核心管线由其自主研发，目前尽管没有销售收入，但由于市场对其核心管线产品的看好，估值也达到了80亿美金。而国内企业其实都是采用引入早期产品中国授权，进行中国临床开发的方式，进行所谓的“买来创”。以百济神州为例，其引入国外已完成临床一期的产品，在国内通过二期和三期临床后，估值得到极大提升。

　　对于走“创仿结合”路线的企业则没有那么顺利。有些仿制药企业，因为受到带量采购等一系列政策冲击，造成资本市场的担忧和市值的快速下降；而其创新药所处领域竞争激烈且排名靠后，亦不被资本市场看好。还有些企业通过并购获取了大量的多样性产品（以仿制药为主），但由于业务板块分散、没有突破性的管线产品，加之商业化推进缓慢，估值倍数并不高。

　　“通过一些实例可以看到，相对来说走创新路线是获得高估值的捷径，但引进好产品又是个难点。因此传统医药企业在走创新路线时需要思考两个问题：一是选择成为谁；二是能不能做到。”宿骅表示。

　　逐一破题，实现市值持续稳增

　　公司战略的权衡需要充分考虑资本市场的偏好，理解资本市场的思维，这样才能用最小的努力获取最高的市值。

　　对于战略转型的实施，宿骅建议分四步走，以实现对于未来实施路径的整体规划和相关能力构建。

　　首先，定方向，解析市值目标路径。运用资本市场思维分析医药公司的价值来源，根据价值贡献解析市值提升目标，规划企业市值提升的实施路径。

　　其次，选聚焦，选新产品组合策略。确定具体创新药管线与仿制药产品的组合策略和聚焦的产品建议，比如创新药聚焦哪些技术平台，仿制药聚焦哪些分子等。

　　再次，找标的，筛选并购标的。针对聚焦的仿制药分子与创新药管线，筛选适合的合作对象，搭建最优合作方式，以实现产品的快速落地。

　　最后，建能力，准备核心能力。结合发展各个阶段需求，企业需要思考未来所需要的能力以及如何满足这样的能力缺口。构建并购引入产品的临床和注册能力，构建创新产品的营销能力，和政策市场的中标能力。

　　“对于想转型的国内药企来说，多种路径组合能够带领企业成就较高的市值，但哪条路径投资最优、时间最短，是需要综合分析。”对此，宿骅建议，企业需要结合自身能力资源来考虑，比如专注于创新药，需要企业拥有极强的研发能力，拥有多个重磅管线；选择聚焦特定领域，创新仿制相结合，需要企业在重点领域有一定的自主研发能力；想要通过交易并购获得新药管线，需要企业通过不断的并购获得新业务；仿制药首仿或生物仿制药为主的话，需要以先发优势抢占市场份额等。

　　不过，宿骅特别提醒，在做出选择后，企业还要结合发展各个阶段需求，思考未来所需要的能力以及如何满足这样的能力缺口，提前引入关键人才，做好准备。

　　【对话】

　　主持人：我们看到最近带量采购降价特别惨烈，是不是意味着以后国内仿制药企业会死掉一大批？

　　宿骅：确实会死掉一大批，仿制药未来的方向是小厂出局，市场集中。比如企业销售额主要来源于一个产品，而这个产品又没进带量采购，那么企业的市值会断崖式下跌。

　　主持人：中国的医药市场是个高度受政策影响的市场，您觉得未来中国的政策走向是怎么样的？

　　宿骅：鼓励创新，医保控费，药价下降是大方向。虽然具体政策存在变数，企业还是要顺应政策提早做准备，主动去做创新，而不是被动等待被淘汰。

　　主持人：最近国内有大量的生物创新药企业上市，估值也非常高，您怎么看他们？是否意味着这些企业已经得到资本市场的认可？这些企业可以持续处于高市值状态吗？

　　宿骅：估值高的生物创新药企业肯定是取得了资本市场的认可。创新产品更易得到资本市场的认可，因为产品还没有上市或者刚上市，目前的估值逻辑是企业有这些创新管线，其未来预期是无法想象的。但是再过两三年，企业如果还没有产品上市，或者上市后销售额才几个亿，资本市场的信心就会崩塌，要想市值维持企业还有很多工作要做。（郭婷整理）

(责任编辑：张可欣)